小Lin：神話對沖基金 LTCM 的世紀大崩盤
後設資料
- URL：https://www.youtube.com/watch?v=Q99F4Kqxx04
- 作者：小Lin說
- 發表日：2022-09-02
- 語言：中文
- 片長：28:38
- metadata 查核：
yt-dlp --dump-single-json --skip-download，標題為「【精彩】神话对冲基金LTCM的世纪大崩盘」；channel小Lin说；upload date20220902；duration1718s。YouTube 沒有可下載字幕軌，來源頁使用使用者提供逐字稿。
一句話濃縮
這支影片把 LTCM 的興起與崩盤拆成一條「收斂交易 模型化錯價 → 低融資成本放大 槓桿 → 壓低表面波動 → 黑天鵝中相關性與流動性同時失效 → 保證金追繳與對手方搶跑 → 系統性風險」的金融市場風險鏈。
提取要點
- LTCM 的明星團隊和低融資成本本身就是策略資產：John Meriwether 從 Salomon Brothers 固定收益套利組出身，結合諾貝爾經濟學獎得主、前 Fed 副主席與固定收益交易員，使華爾街願意給它接近大型投行的融資與抵押條件。
- 核心策略不是押方向，而是押價差收斂：收斂交易 先找高度相似但短期價格偏離的資產，做多便宜方、做空昂貴方；例子包含 Royal Dutch Shell / Shell Transport，以及新舊美國長天期國債的流動性溢價。
- 微小價差需要槓桿才有商業意義：12bp 或 1% 級套利空間本身報酬太低，必須靠低融資成本與 30-50 倍槓桿放大到基金投資人可接受的收益率。
- 分散風險的關鍵假設是策略之間低相關：LTCM 用過去數年資料回測各策略間相關性，認為大量低相關策略能把投資組合波動壓低；但這個假設在市場恐慌時會失效。
- 黑天鵝會把低相關資產推向同一方向：亞洲金融危機與 1998 俄羅斯違約後，市場進入避險模式，投資人同時買流動性高 / 低風險資產、賣流動性差 / 風險資產，導致原本不相關的價差一起發散。
- LTCM 的錯誤不只是模型錯，而是模型漏算其他玩家：Salomon Brothers 退出類似策略、高盛等投行搶先平掉相似倉位，都會把 LTCM 的價差交易推向更不利方向；市場不是靜態機率分布，而是會根據你的脆弱性互動的博弈場。
- 流動性風險讓「長期會收斂」不等於「短期能活到收斂」：LTCM 即使相信策略長期能賺回來，仍需要現金支付保證金、撐過對手方要求、避免被迫低價出清。
- 槓桿會隨淨值下跌被動升高：影片提醒，極端高槓桿不一定是基金主動加倉；當自有資本從數十億跌到數億，名目倉位未能同步縮小時，槓桿率會被市場推到危險區。
- 系統性風險來自對手方網路與總敞口，而不是基金淨值大小：LTCM 自身只有數十億美元級資本，但成百上千筆交易分散在不同投行間，讓華爾街整體敞口可能超過萬億美元；因此 NY Fed 才協調 14 家金融機構注資。
- LTCM 是模型金融的警示案例：數學模型能提高效率，但若低估恐慌、流動性枯竭、保證金制度、對手方行為與政策反應，表面低波動策略會在壓力情境變成高度脆弱的結構。
提取概念
連結到此來源衍生 / 更新的 wiki 頁：
Ingest 筆記
2026-05-16
本來源延續 2026-05-16-小Lin-資本如何引爆全球金融危機 在結尾提到的 LTCM，但主題從「國際金融危機傳導」轉成「單一對沖基金如何因模型、槓桿、流動性與對手方網路而成為系統性風險節點」。因此本次不只補事件摘要，而是把金融風險圖譜中的四個缺口補上。
建頁判斷：
- 新建 LTCM：已被 對沖基金、套利、槓桿、貨幣危機 多頁預告，且本片是專題來源；採 entity 處理，比塞在 對沖基金 內更清晰。
- 新建 收斂交易：本來源對 convergence trade / relative value strategy 有足夠完整的機制、例子、收益條件與失效條件；不再只用 套利 裡的「統計套利」一句帶過。
- 新建 流動性風險：LTCM 的教訓不是「最後價差是否合理」，而是「中途能不能取得現金與出清部位」。這個概念也能回接 資產配置、保證金交易、信用危機 與 銀行體系。
- 新建 系統性風險：LTCM 的救助理由正是「單一機構倒下會迫使多家投行同步賣出、追繳、去槓桿」，需要獨立概念承接 銀行體系 / 衍生性金融商品 / 信用危機 的共同風險。
- 更新 對沖基金 / 套利 / 槓桿 / 保證金交易 / 衍生性金融商品 / 做市商 / 銀行體系 / 信用危機：補入 LTCM 案例，並把原本「後續若 ingest LTCM」的備註轉成已處理關聯。
- 更新 小Lin說：補第 19 支來源，這支屬於既有「期貨 / 衍生品 / 對沖基金 / 跨國金融危機」軸線的專題延伸，不另開新內容軸。
不建頁 / 觀察判斷：
- 不建立 John Meriwether、Salomon Brothers、Robert Merton、Myron Scholes、Goldman Sachs、Bear Stearns、Royal Dutch Shell 等 entity：本來源雖有多個角色，但它們服務於 LTCM 案例敘事，尚未達各自獨立主題來源門檻。
- 不建立「黑天鵝事件」「模型風險」「相關性崩潰」三個頁：本來源確實觸及，但內容目前可由 流動性風險、系統性風險、收斂交易 與 套利 吸收，避免薄頁。
- 觀察清單中原本的
國際金融危機引用來源叢集/外匯市場引用來源叢集仍保留一手資料校準需求；本次只把「LTCM 專題二手來源」消化到 wiki，不代表 Federal Reserve / GAO / BIS / 書籍與正式文件已 ingest。
ASR / 術語校準：
- 使用者提供逐字稿為簡體 ASR / 口語稿，保留於下方原文；整理層統一使用繁中：LTCM、Long-Term Capital Management、John Meriwether、Salomon Brothers、convergence trade、relative value、Royal Dutch Shell、Shell Transport、on-the-run / off-the-run Treasury。
- 逐字稿中的「LOTCM / RTCM / PACD / PSD」等為 ASR 誤讀；整理層均校準為 LTCM / PhD。
- 「央行」在本片主要指 New York Fed / Federal Reserve 的協調角色；來源頁不把它寫成直接用公帑救助，因為影片描述的核心是華爾街投行聯合注資與 Fed 降息 / 協調。
未來累積方向：
- 用 Roger Lowenstein When Genius Failed、NY Fed / Fed 文件、GAO 報告、BIS / IMF 金融穩定材料校準 LTCM 的資產、槓桿、救助結構與政策評價。
- 用 academic / practitioner 資料補 收斂交易 的正式分類：fixed-income arbitrage、pairs trading、relative value、statistical arbitrage、basis trade。
- 用 Basel / FSB / IMF / BIS 文件補 系統性風險 的正式定義與指標，並串回 2008 次貸、SVB、LME 鎳事件等案例。
原文（使用者提供逐字稿）
以下保留使用者提供的 YouTube 逐字稿作為本次 ingest 的主要文本依據。逐字稿為簡體 ASR / 口語稿，未作逐字校正；術語校準見上方 ASR / 術語校準。
1998年9月23日星期三下
在纽约曼哈顿移动大楼十层的会议室里
买了一屋子西庄隔离的人
有华尔街十几家投资银行的头
还有纽约联邦储备银行的头
就是央行的人
这帮人可以说是有能力影响着全球金融市场
他们如此紧急又如此神秘地聚在一起
居然在那讨论要不要救一家对冲基金
一个民营企业
LTCM
一个包含了诺奖得主的梦幻经营团队
经历了连续三年神话一般的受益率
然后突然崩盘
逼得华尔街这帮死对统们
都不得不拉起手来联合救他
甚至连央行都得出来给他擦屁股
是不是听着还挺跌宕起伏的
我觉得这里边
他那个逻辑环环相扣真的是非常有意思
当然会涉及到一些专业的知识
不过呢
旧网期的一些留言评论
我感觉大家对这种有点专业
还有点烧老的内容其实挺感兴趣的
所以今天我就希望从一个稍微专业的角度
来讲一讲LTCM的事
实话实说真的正我觉得
我讲的所有内容里面最硬的一期
你可以把它当个故事听
但是如果你全程都跟下来呢
你会觉得自己又变得聪贵了
1990年那会
华尔街有一家非常出名的投行
叫做索罗门兄弟
Solomon Brothers
我们现在其实听说的不多了
是因为后来这个公司被花旗集团收购了
这个Solomon兄弟在当时业界有一个非常知名的组
叫做顾收套利组
Fixing Tom Arbitrage Group
你说他为什么有名呢
那肯定是因为赚钱
对吧
就那么几十个人的小团队
一年就能赚上十几亿美金
占到了整个Solomon兄弟营收的80%以上
而这个小团队的投
也是当时Solomon兄弟的副主席
他叫做约翰梅威瑟
那咱就叫他梅格
可想而知
这个梅格肯定是非常厉害的
1991年的时候
梅格有一个手下在交易的时候
因为违规操作被抓了 梅格也就受到了牵连
被迫辞职
不过这一次职
反而让梅格重新去思考了一下自我的价值
他就想
你看我原来就带着几十个人的团队
就养护着你Solomon兄弟上万人
那我现在为什么不出来单干呢
对吧
赚的钱全是我自己的
于是1993年
梅格就建立了自己的对冲基金
LTCM Long Term Capital Management
叫长期资本管理公司
对冲基金大家应该都知道了
简单来说就客户给你钱
你可以去想怎么投就怎么投
受监管最少的一种基金
在国内就跟私募有点像
不过在当时
美国的对冲基金是更加的自由
梅格这回可是想搞一波大的
于是他就建立了一个史上最强的
明星贺货人团队
有两个诺贝尔经济学奖获得者
一个美联储副主席
还有几位全都是当时
他在Solomon兄弟时候手下的得利干奖
你就看看这学历背景
哈佛商学院教授
哈佛商学院教
MIT毕业时期
MIT毕业时期
仁敦政治经济学院Master 这个Master在这里面
就显得格格不如
你说梅格为什么要请这么一大堆
学术圈的大牛
他又怎么能请到这么多
学术圈的大牛呢
他的威望当然是一方面
可是更关键的
其实是他的投资理念和投资策略
这个一会我们展开细讲
RTCM的投资条件是非常苛刻的
指向极少数的高进职客户开放
首先你前头去三年之内
是完全取不出来的
收费也比别的对冲基金要高
它是2%的管理费
加上收益的25%
但即便是这么八王的条款
还是有很多人都抢撞梅格手里C钱
毕竟这个团队实在是太梦幻了
你想业内顶级的交远
加上诺奖得主
又是美联储主席
这么一帮人搞一个对冲基金
你就说给你你偷不偷
于是梅格但是轻轻松松
就拿到了12.5亿美金的初始资本
成为了当时最大的对冲基金开放
交易之后
你看这是他们在收取管理费之前的收益率
1994年28%
95年59%
96年57%
97年25%
你可能会觉得那么多基金
我要是按收益率排序
肯定能找到比它还薄的
但是你别忘了它的体量
数十亿美金的体量
在9596年的时候
竟然能达到50%以上的收益率
而且它不光高
还非常的稳定
咱们刚刚看见的是它每年的收益率
但实际上它其实每个月基本都是正的
真的就跟拍电影一样
LTCM真的就神了
连续几年都给出了令人称呼结舌
又高又稳定的收益率
就这么大这么牛的一个对冲基金
整个管理的团队竟然不到200人
妥妥的就是当时的业界神话
好 关键的来了
咱们来看看它的核心策略
看看它是怎么保持的神话一般的收益率
它的投资理念和一般的对冲基金完全不一样
我也不看什么基本面
也不看什么新闻
我就把市场上成千上万的
一些金融产品的价格走势
完全的把它模型化
就是建模 珍惜 找规律
通过去找这种纯数学的规律从中获利
我就是要用数学战胜市场
用模型去战胜人们的非理性
那到底是怎么战胜的呢
来 咱慢慢开始要上点难度了
我来给你介绍一个它们最典型的策略
一探究竟
convergence trade 收敛交易
也有人把它叫做相对价值策略
就是Rat Value Strategy
简称叫RV
金融市场里边任何一个金融产品
股票 债券 一个期货
其实它们的价格波动都非常大
也是非常的随机
所以如果你单纯只买入一个产品的时候
其实你的风险是很难控制的
因为影响它价格变化的因素太多了
你很难去量化
但是如果我能找到一个办法
控制变量呢
就比如说我能找到两个产品
这两个产品几乎是一模一样
那它们的价格应该也差不多
或者差距是非常非常小的
那一旦它俩的价格出现了一些偏离
那就说明市场上有一些异动
这时候你套利的机会就来了
你可以去做多那个价格低的 做空那个价格高的
如此一来等异动慢慢消失
它俩价格回归理性又差不多的时候
你再把它一平仓 你不就赚钱了吗
就算短期内 它的价格偏离得更远了
那也没事 那我就等着
因为它总有一天会converge
就是收敛到那个价格
所以它叫convergence trade
这就好比说
你们家楼下个小卖店卖两种苹果
这两个就是口感 味道
什么几乎都完全一样
唯一的不同就是那两个苹果的叶子不一样
一个是大一二苹果 一个小一二苹果
那理论上讲
它俩的价格就应该是一模一样的
但是有一天 店里的店员
不小心把其中一个价格给弄错了
比如说大一二苹果卖五块
小一二苹果卖六块了
那这时候LTCM就进来了
它就会去买那个五块钱的苹果
去做空那个六块钱的苹果
连第二天过一会儿
店员发现书会
哎呀 价格再给改回来
就改成一样的了
那LTCM就平仓
哎 中间的差价一块钱
它就赚到了
而且整个苹果市场价格涨还是跌它都无所谓
只要这两个的价格又回归到一致
稳赚不赔
所以LTCM就是利用这种数学模型
去找到市场中的大一二苹果和小一二苹果
然后从中间套利
最几乎就是零分钱
有些朋友可能就问了
咱们之前讲对冲基金的时候提过
一个非常常见的策略叫做Long Short Strategy
就是一多一空的这种策略
比如说我买入苹果的股票做空微软
比如说
你说这个交易
听着好像刚刚我们说的收敛交易也差不多
但其实这两者是不一样的 你九个苹果和微软这边
它的相关性其实并没有那么高
乘死了也就80%90%
这种策略的研究一般都是基于
要么基本面分析
要么商业逻辑的分析
而LTCM这边
它是利用数学模型去市场上去找那些相关性极高
比如99.9%的这种产品
然后发现它价格偏离
再进去一买一卖
所以虽然都是一买一卖
但是它的底层逻辑是不一样的
那你可能就想问了
这个策略听起来真是相当完美
那我到市场上怎么去找到那些两个一模一样的产品呢?
这个当然就不是我们操心的事了
这就是梅格找的那帮PHD每天要研究的事
他们就下载了过去五年几乎所有产品的数据
不同市场不同国家
就在这里面找那些高度相关的配对
我给你举个例子
他们当时就找了两只股票
一个叫做Shell Transport
一个叫做Royal Dutch Shell
这两个名字虽然听着不一样
但其实他们背后的公司投票权优先权都是一模一样
唯一的区别就是Royal Dutch Shell
在标普500的指数里边
而第一个不在
而且在税收上会有一些非常细微的差别
你看这不就是大一二苹果和小一二苹果吗?
嘿嘿
当然Royal Dutch在标普500里边
它流动性会更高一点
所以理论上会应该有一些溢价
但是你实际的价格Royal Dutch比那第一个高了10%
可是两个股票本身是一模一样的
不应该出现这么高的溢价
他们就发现这就是市场的异动
于是LTCM当时就进去一买一卖
总价值23亿美金的两只股票
就赌它们之后的价格会慢慢收敛
好 咱们再来举一个债券的例子
其实LTCM做的最多的是债券
为什么呢?
因为债券市场当中的产品相关性比股票市场当中要高得多
也就是说你更容易找到那种几乎一模一样的产品
我们知道政府它不是会发行国债吗?
就假设美国政府它发行了一个30年期的国债
过了一年之后
这个国债就会变成还剩29年期
每隔一段时间美国政府都会发行一个新的30年期的国债
而理论上来讲
这个30年期和那个29年期的
它价格应该是非常相近
几乎就是一模一样的
但是因为最新发行的30年期的国债
它在市场上是一个更通用的交易产品
所以它就会有一些流动性的溢价
就会更贵一点
我们不是说政府每隔一段时间就会新发一个
每当一个新的进来的时候
它前一个的价格不就会掉下去
就趋于跟之前的那些29年期的差不多了
就比如说当时LTCM在市场上看到29年期的收益率是5.62%
30年期的是5.5%
差了12个基点
就0.12%
正常情况下
这收益率应该是非常非常接近
几乎一样的
所以LTCM就在市场上等着那个新的
马上就要发行的时候
去做多那个29年期的
做空那个30年期的
直到等着30年期的价格掉下来
诶
转到中间这个差价
所以这帮PHD
整天就在市场上去找这种配对
那你想这些配对肯定是非常机密的
一旦被别人知道
很可能就会抢先一步
把他们的交易机会给吞噬掉
所以LTCM也是格外的小型
就一般做多做空的两单
他们都分开交易
找两个不同的投行
比如说
我们做空这边跟高盛交易
做多那边跟JP Morgan交易
那它俩是死对头
肯定不会通气了
那市场上就不知道
我LTCM葫芦里卖的是什么药
这个找不同投行交易的手法
看起来是非常的高明
但是也是为市场最后的崩塌
埋下了一个巨大的隐患
这个我们一会再说
刚刚这些可绝对不是
它交易策略的全部
就比如说那个29年和30年期的国债
它虽然只差了12个基点
但是就算我把
比如说所有钱
我100万投进去
我等整整一年
等到它那两个价格收敛了
我也就赚1%
也就是1万块钱
当然这个算
具体怎么算不重要
重要的是
你花了那么多时间
那么多PSD
找到了一个千载难逢的好机会
你就赚1%
你说你亏不亏
所以这时候怎么办呢
哎
聪明的小伙伴都知道
我需要借债
我需要加杠杆
我需要放大我的收益
但是借钱加杠杆
这个事本身就是有成本的
首先它就需要信用
你得能借着这个钱
你要是一个个人
找一个券商开户借钱
根本没人打理你
就算你是高进之客户
你也得付利率
比如说3%的利率
它再收给你5%的抵押
好 你现在去搞12个基点
那最后根本就不够还你借贷成本
就更别提赚钱了
也就是说LTCM的收敛模型
它是要靠模型
去找到市场当中
那种非常细微的价格差异
然后通过杠杆放大去赚钱
但是如果你借债成本很高的话
就算你找到了那个差异
也没法实现最后的盈利
这就是为什么人家LTCM可以
而你不可以
你看LTCM还有几十亿的资本
明星团队的背书
而且华尔街投行们
虽然也不知道LTCM在搞什么交易策略
但至少知道他们非常一风险
而且人家叫Long term capital
追求长期收益
风险也不会很大
不用担心整天这帮树里天才
会把这个基金弄倒闭
所以他们都抢着跟LTCM做生意
给他们最优惠的借款政策
最低的抵押政策
这就让LTCM的借贷成本
就跟当时那些
非常大的投行都差不多了
这样一来
LTCM的杠杆就能放大30-50倍
换句话说
就那1%的收益
就会被放大到30-50%
好 这还没完
虽然LTCM有能力加到50倍的杠杆
它长期可以保证稳赚不赔
可是短期的风险却实在是太大了
50倍杠杆是什么概念
就是说一旦你资产波动超过2%
那你就亏没了
就算你两个月之后
长期可以稳赚不赔
但你都不一定能撑得到
两个月之后那一天
那怎么办呢
其实这方法也很简单
听起来甚至都有一点弱智
就是分散风险
就别把鸡蛋放在一个篮子里
假设LTCM找到了一个好策略
它的日标准差是10%
如果LTCM把所有的资金
都放在这一个策略里边
它这个资产组合的标准差就是10%
那就意味着平均来讲
我们投资每天都得上下波动10%
它就意味着每天一个涨跌停
你说谁受得了是吧
现在我们假设LTCM
找到了9个不同的策略
这9个策略的标准差都是10%
同时它没有互不相关
如果我们还是把原来资产组合那些钱
均贪到这9个策略里头
那这下子资产组合的风险
就是标准差就会变成3.33%
所以你看我还是投到那些
同样风险的策略上
但是就是因为我现在分散了
我资产组合整体的风险
就降到了原来的1/3
那如果我能均贪到100个这样的策略上
那标准差就会降到1% 那风险就非常小了
你去买点什么基金
买估值期货
这种一般的每天的波动率都比1%要高
所以就算每一个交易策略
它的风险都是比较高的
但是只要我有足够多这些不相关的
注意要是不相关的交易策略
那我资产组合的风险就可以降到很低
别忘了
咱们刚刚说它这些策略
几乎都是稳赚不赔的
像大叶苹果和小叶苹果那种策略
所以你的策略只要越分散
你能承受的杠杆就越高 你最后的预期收益率就会越高
这就是为什么LTCM可以做到这么强
因为他们抱团做的越大 风险就越低
就可以加更高的杠杆 收获更高的收益
就是因为这个原因
所以LTCM才能承受高达50倍的杠杆
它当时每天收益的标准差是4500万美金
换句话说就是每天要么赚4500万 要么赔4500万
你听着好像这个数字巨大
但其实还不到它资产组合的1%
每天波动还不到1%
这还是在加了三五十倍杠杆的基础之上
所以那些风险基本都被PACD快清干净了
就剩每年百分之五十几的净收益了
好 咱们来总结一下LTCM的策略
第一 就是通过树林模型
去找到市场中那些特别微小的价格不合理
然后利用自己超低的借贷成本去加足杠杆
还有就是分散到多个不同的策略去降低投资组合的风险
其实现在市场上很多大型的量化基金差不多都是这么一套逻辑
但是市场上你想找那种大叶苹果 小叶苹果的配对
也就那么多
所以这些套利机会其实也是非常有限的
而且你看LTCM的体量那么大
70几亿美金
你看到现在可能觉得跟一些大头行比不算多
在那时候已经是旁染大物市场上数一数二的体量
而且那帮PACD就像警权一样已经搜遍了世界的每一个角落
从最开始美格比较擅长的债券
到股票市场 到期货市场 到各种市场
到1997年底的时候
LTCM的这些警权真的感觉已经搜遍了
找不到那么多套利策略了
于是他们就决定不向投资者收钱了
就你们别给我钱了 我们已经拿不了
甚至还向投资人发放了27亿美金的派息
就把管理规模从原来的75亿缩减到了48亿美金
策略还是原来那些策略
但是钱又还委屈了一部分
所以就相当于增加了杠杆
所以你看当时他们得是有多么的自信
但是这个策略中间有一个非常关键的假设
就是不同的策略之间要是相互独立的
要是不相关的
才能保证整个组合的风险是非常低的
LTCM的这帮统计学家
就用过去5年的数据进行回测
结果就发现
确实看着都不太有什么相关性
市场上就是今天这儿波动一下
明天那儿波动一下
后天这儿波动一下
每个之间都是相互独立的
就比如刚才我们说的那两个例子
一个是梁少的公司和29年期30年期的国债
这两个就是完全不相关的
回测的相关性确实是零
可是他们忽略了非常重要的一点
那就是黑天鹅事件
当市场发生这些极小概率的黑天鹅事件的时候
人们就会变得非常恐慌
就非常非理性
也不管什么贵还是便宜
就通通都往那些流动性比较高
风险比较低的避险资产那去了
这样一来
其他那些资产的相关性就会极大增加
几乎趋近于一
我跟你说
这个现象真的是非常的神奇
就99%的时候
你都觉得市场是如此的高效
如此的有秩序
但是一旦发生一些重大事件
整个市场就会像开了个法门一样
就比如说你听说大家哪开始地震了
所有人就会开始囤货
就冲到超市里边
不管价格
就开始抢
你也不管是大一二苹果
还是小一二苹果
只要能吃就通通都买回来
所以之前
你看不是黑天鹅事件的时候
那个市场是这儿不外动
你在那儿波动一下
看字都不怎么相关
一旦整个市场开始发生大地震的时候
就是所有的金融资产
都会一起剧烈地波动
LOTCM那些专家们为什么会忽略这一点呢
就是因为黑天鹅事件的概率确实是太低了
他们用过去五年的数据去做回测
和那里边并没有囊括黑天鹅事件
就在大地震之前
已经给了它好几次预警
1997年6月
泰国的金融体系崩塌
就导致附近的像马来西亚
新加坡
印尼
菲律宾
香港
韩国
纷纷陷入混乱
亚洲金融危机爆发
这个跟我们刚刚分析的一样
很多策略之间的相关性直接就逼向于意义
大部分的策略确实同时都开始亏钱
LOTCM在1997年下半年的收益
其实非常的不理想
但因为上半年赚的还比较多
所以整个97年全年的收益率是25%
但这个时候整个市场已经切换模式了
从原来的风平浪静一下换到了风声贺利
其实LOTCM那时候高管也看到了
但他们可能觉得太自信了
觉得这个事儿慢慢就会过去
这也是为什么就97年底的时候
他们甚至还了投资人的钱
相当于继续又加大了
那市场一看
让你跑你不跑
你别说我都已经警告过你了
你既然还不跑
那我要给你放大招
1998年8月17日
俄罗斯宣布自己的国债违约
让卢布大幅变质
这么大的新闻爆出来
你想当时8月份
市场上大幅的高管都正在度假呢
那肯定也想不了那么多了
全速进入避险模式
其实LOTCM在俄罗斯国债那边也没什么头寸
但是就是整个市场的集体恐慌
就让LOTCM那些策略开始全线亏钱
你比如说那时候他做空了美国的国债
大家一避险花花花都开始买国债
他还做空了美股的波动率
你说市场一恐慌
那波动率层层层往上涨
比如说我们最开始讲的那个例子
Shell和Royal Dutch
这两个股票的价差从最开始11%
涨到了20%
29年30年那个国债从12个基点
涨到了28个基点
就这两个交易
就让LOTCM的账面亏损达到了上亿美金
市场振动仅仅几个交易日内
LOTCM的亏损就达到了18.5亿美金
不过如果光是这样
LTCM还是不会倒的
你看虽说它亏了十几个亿
到8亿底的时候
那资产从40几亿到20几亿
但离破产还是有一定距离的
只要它们能撑过这一小段
当市场恢复理性的时候
价格还是可以收敛
它们还是能够赚回来的
就LOTCM的团队
它们其实也不是完全没考虑过黑天鹅事件
只不过按照它们的评估
它是觉得我们能挺过去的
但是也就是因为它们太过于相信模型了
而真正把它们推向深渊的依旧是人
它们签算万算
这些策略之间都没有相关性
但是它们忘了一件事
就是这些市场的参与者是相同的
是同一拨人
LOTCM玩的这套策略虽然很高级
但是也不就它们会玩
你想最开始我们提到那些投行
什么索罗门兄弟
高盛 贝尔斯通
它们也都有着一个庞大的部门
在做类似的交易策略
你想它们知道了这个思想之后
它们也会寻找机会
而且它们的融资成本也非常低
只不过LOTCM的体量
确实比这些投行都还大很多
就这么三五个玩家
就占据着市场上很大的流动性
这就好比说
现在只有你跟隔壁老王
持有小林奶茶店的股票
那你们这两个人的一举一动就非常重要了
假设有一天隔壁老王手头吃紧
需要大量现金
那他就会开始抛售小林奶茶店的股票
那股价就会暴跌
那你就会蒙受巨额的损失
LOTCM面临的情形也差不多
当时市场上另一个非常主要的玩家
就是索罗门兄弟
1997年亚洲金融危机之后
索罗门兄弟的那些策略就有些动荡
原来很多赚钱的策略慢慢开始失效
再加上当时他们正在跟华其谈一些收购
当即立断就决定要倾倉自己的资产组合
你看
这就相当于隔壁老王开始抛售了
好家伙
这下可惨了
LOTCM所有的资产组合策略
基本上都因为索罗门兄弟的离场
而纷纷开始亏钱
1997年5月
LOTCM亏损6.42%
6月亏损10.14%
8月份俄罗斯国债违约
更是加速了其他投行离场的速度
那有些人可能就说了
你都添那么多了
那LOTCM你赶紧卖
赶紧止损
但问题就在于
LOTCM的体量实在是太大了
他这么个体量
在现在市场这么个恐慌的情况下
根本没有人能接得住盘
你看索罗门兄弟还是在市场比较稳定的时候
都造成了那么大的波动
LOTCM现在想紧急逃离
你说哪个投行能接住他的盘
于是看到自己的资产
从原来每天的震荡下跌
到现在直线下降
梅哥终于急了
梅哥现在这主角第一次出现了
他就去找巴菲特找索罗斯开始借钱
但你想这么个动荡的情况
除非你真的给到个白菜甲
巴菲特索罗斯怎么可能就傻到出钱
然后梅哥又去干了一件蠢事
我想他可能也是没办法了
他去找了高盛
他想让高盛帮他
高盛是什么人
高盛也是个投行
他自己手里也有着大量类似LOTCM的策略
这一听LOTCM快不行了
那一方面肯定先稳住梅哥
给他电力信心
然后另一面自己赶紧去倾倉自己那些资产组合
这时候要还是不跑
等LOTCM要出手了
那我这头寸就砸在自己手里了
高盛可不会那么傻
好家伙高盛这一卖
那LOTCM的处境就更惨了
你要知道这时候
其实市场上大部分人还不知道LOTCM的窘境
所以他只要能拿到足够的钱
就能帮助自己暗暗的渡过这个难关
结果我们的梅哥他又开始犯傻
9月2号在LOTCM最困难的时候
他给自己所有的投资人发了一封信
就说过去这几周由于市场的恐慌
我们亏了二十几个亿
基金缩水了一半
但是
LOTCM是我见过最好的投资机会
所以你们赶紧投点钱进来
现在绝对是抄底的大好时机
你说他倒是挺时尚啊
亏了就确确实实说亏了
而且也知道把重点要放到说
现在是最好的投资机会
让在融资上
但就现在这个市场行情
傻子才会把钱再补给他呢
大家都能看出来
这时候你快不行了
你急需钱
那我要是给你钱了
别人都不给
那我这钱不就进去打水漂吗
所以
理所当然的梅哥一分钱也没融到
更麻烦的是
第二天这封信就出现在了
Bloomberg的头版头条上
得
这下全世界都知道
你LOTCM快不行了
好家伙
那华尔街还不是炸开了锅
各大投行都开始倾倉
这种类似的套利策略
同时之前这些投行
不是为了抢夺LOTCM这个大客户
就给他一些借款的优惠
什么抵押的优惠
这下好了
看你快不行了
那我得防止你倒闭
所有的保证金
都得统统给我补回来
这时候的LOTCM
就一方面他自己的投资组合
再亏钱
另一方面帮他清算那些投行都开始问他要保证金
又在想他要钱
梅哥也实在是没办法
咬着牙把自己那些能倾的投存
都像割肉一样的给倾药了
去换取更多的钱
因为这时候
钱才能让他有时间去叙命
在LOTCM最危险的时候
所有投行都为了自己保命
把LOTCM踩在脚底下
在悬崖边上还问他要钱
而这些都是那些PSD
在最开始的模型里边完全算不到的
就这样一个庞然大物LOTCM
在年初的时候还有50亿美金的资产
8月份就跌到了20几亿
而9月底的时候就只剩下4亿美金
资产极速的贬值就让LOTCM的杠杆变得更大了
你想如果年初的时候它是50亿美金
它市值假设1000亿的话
那是20比1的杠杆
那现在它的资产极速下跌变成4亿美金
假设它还差不多是1000亿的话
但是和杠杆就变成了将近250倍
250倍杠杆是什么概念
就是如果资产只要下跌千分之四
那你就递破产
所以你看有些地方说LOTCM把杠杆夹到很高
但其实它这个高杠杆
并不是它自己夹的
而是资产的下跌
导致它被市场逼的杠杆夹得这么高
面对这么高的杠杆
投行Bearstone就给LOTCM下了最后的通点
如果你在补补上保证金
我们就会停止帮你清算
那就意味着LOTCM这所有的钱都会停止流通
这个机器就会停止运转
其实LOTCM手上这些策略真的都是好策略
真的可以说是长期来讲稳专不赔的
但问题就是现在市场上所有的人都在挤兑它
这才有了我们最开始说的那一步
就是央行的人领着一帮华尔街的头
一起在讨论LOTCM这事该怎么办
那很多人就有一问了
你说央行凭什么来管一个对冲基金
好 就算你是基金最大里的 那又怎么样
没错 LOTCM它虽然最大
但也就几十亿美金
央行其实才不care一个几十亿美金基金倒闭呢
但是它担心的是另一个东西
你看这就说到了我们很早之前买下来的伏笔
我们刚刚不是说LOTCM怕投行拆出来才交易策略
所以一买一卖要找不同的投行去做吗
这对于它本身来讲一买一卖
风险长口可能并不高
但是这对于投行就不一样了
这就好像你找一个投行买了很多大页苹果
找另一个投行做空了很多小页苹果
这你来讲一买一卖没什么的
但是对两个投行来讲就有很大的风险长口
而且LOTCM有着成百上千个交易
都连接着各种不同的投行
那时候它已经亏损了4亿美金
但是对于这些投行加起来
所有的风险长口加起来就超过了万亿美金
所以这时候的LOTCM它已经不仅仅是一个基金了
它是一个中介机构
它连接着华尔街所有的投行
也就是说今天如果LOTCM倒闭了
那对于梅克来讲其实没什么
就拜拜
see you tomorrow我不玩了
但是对于整个华尔街可不是那么简单
那市场就疯了
所有投行都会开始抛售抵押物
抛售和LOTCM的头寸
那整个市场就会陷入一片混乱
这个才是央行最害怕的
这是最开始美联储那个人们看着LOTCM的头寸
真的是下出来一身冷汗
我不是担心LOTCM如果没处理好市场会低
我是担心市场可能就不存在了
所以它就紧急把华尔街投行所有的投入
都召集到一个小黑屋里开会
就说咱们得救LOTCM
你们都得出钱
不然你们一个个真的都吃不了
得兜着走
这还有一个挺有意思的小插曲
就在LOTCM最困难的时候
那时候其实包圣联系过巴菲特
巴菲特愿不愿意把他买下来
助资帮助LOTCM度过难关
非常搞笑的是那时候巴菲特
正在和他的密友比尔盖茨
在阿拉斯加的冰面上进行露营
那时候他们正好要进一个山洞
山洞里有没有信号
就和LOTCM市值交比错过了一段美好的姻缘
最终14家投行联合注资了36亿美金
买下了LOTCM90%的股份
美联储为了稳定市场的情绪
第二天宣布降息0.25%
你看为了就一只基金
中央银行竟然给美元都降息
美联储紧急降息一共也就那么几次
08年10月雷曼兄弟倒闭
就是金融危机那次
01年911事件
01年1月互联网泡沫破裂
美股崩盘
还有就是98年拯救LOTCM
之后LOTCM那些原有的策略
又花了一年多才终于清算干净
于2000年关门
梅哥之后又开着了一个自己的基金
但体量跟LOTCM已经完全没法比了
而在团队里那两个诺奖获得者呢
来 就老老实实回学教你当教授
其实我们回过头看
很多人批斗LOTCM都说
他们太激进 杠杆太大
但其实我觉得他们最大的问题
是过于相信自己的模型了
市场正常的时候真的是神一样的回报率
虽然你看他们三五十倍的杠杆
但整个投资组合的波动率其实非常低的
但这些树理天才就忽略了一点
就是整个市场是由人组成的
世人就会有恐慌
而一旦出现恐慌
那就不管什么理性非理性
市场上玩家就这么几个
那些看似不相关的策略
其实他们背后有一个最大的连接
就是这些玩家
而他们又是随着你的策略变化
而不断变化的
那就更像是一场博弈
你看人家高盛
博弈就玩得很流
不管好招赖招
哎呀 就是好用
这就是LOTCM的始末性摔
我觉得整个跌宕起伏道
让我感觉都不像是一个真实的事
有一点令人稀虚
但也有那么一点晚稀
还是挺耐人血味的